{"id":188626,"date":"2026-07-02T13:19:37","date_gmt":"2026-07-02T17:19:37","guid":{"rendered":"https:\/\/linitiative.ca\/International\/small-is-not-beautiful-par-fatima-zahra-bouzoubaa\/"},"modified":"2026-07-02T13:19:37","modified_gmt":"2026-07-02T17:19:37","slug":"small-is-not-beautiful-par-fatima-zahra-bouzoubaa","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/linitiative.ca\/International\/small-is-not-beautiful-par-fatima-zahra-bouzoubaa\/","title":{"rendered":"Small is NOT Beautiful [Par Fatima Zahra Bouzoubaa*]"},"content":{"rendered":"

En finance, la taille n\u2019est pas qu\u2019un descriptif. C\u2019est un signal, un crit\u00e8re de s\u00e9lection, un d\u00e9terminant de co\u00fbt. Comprendre pourquoi les petites entreprises peinent \u00e0 se financer suppose de regarder du bon c\u00f4t\u00e9 : non pas leurs faiblesses, mais la rationalit\u00e9 \u00e9conomique de ceux qui allouent le capital.<\/strong><\/p>\n

La banque : m\u00eame dossier, prix diff\u00e9rent<\/strong><\/p>\n

Lever plusieurs centaines de millions de dirhams aupr\u00e8s d\u2019une banque marocaine est, paradoxalement, plus simple que lever cent fois moins. Les grandes entreprises arrivent avec des contreparties structur\u00e9es : direction financi\u00e8re d\u00e9di\u00e9e, bilans certifi\u00e9s par un commissaire aux comptes, historique document\u00e9, s\u00e9paration nette entre patrimoine personnel et professionnel. La banque trouve en face d\u2019elle un interlocuteur qui parle son langage, des donn\u00e9es fiables et des garanties identifiables. Le dossier est norm\u00e9. Le processus est rod\u00e9.<\/p>\n

La PME arrive souvent avec une r\u00e9alit\u00e9 diff\u00e9rente : \u00e9tats financiers incomplets ou non certifi\u00e9s, confusion fr\u00e9quente entre les flux de l\u2019entreprise et ceux du dirigeant, absence d\u2019historique de cr\u00e9dit formalis\u00e9. L\u2019instruction du dossier s\u2019allonge. Les demandes de compl\u00e9ments se multiplient.<\/p>\n

Les ressources mobilis\u00e9es par la banque sont comparables \u00e0 celles d\u2019un grand dossier pour un encours bien inf\u00e9rieur. Bank Al-Maghrib le documente: au deuxi\u00e8me trimestre 2025, le taux appliqu\u00e9 aux nouveaux cr\u00e9dits s\u2019\u00e9tablit \u00e0 4,67 % pour les grandes entreprises et \u00e0 5,43 % pour les TPME. Un \u00e9cart de 76 points de base qui dit moins une frilosit\u00e9 qu\u2019une r\u00e9alit\u00e9 de co\u00fbt. L\u2019instruction d\u2019un dossier non norm\u00e9 mobilise des ressources disproportionn\u00e9es par rapport \u00e0 l\u2019encours. 68 % des demandes de cr\u00e9dit PME sont refus\u00e9es selon les donn\u00e9es de BAM de 2023, et selon une enqu\u00eate BEI\/UE de mai 2025, une PME sur deux seulement acc\u00e8de au cr\u00e9dit formel.<\/p>\n

La petite entreprise n\u2019est pas forc\u00e9ment trop risqu\u00e9e. Elle est trop co\u00fbteuse \u00e0 servir. C\u2019est de l\u2019optimisation. Rien de plus.<\/p>\n

Les fonds d\u2019investissement : la tyrannie du ticket<\/strong><\/p>\n

Un fonds de capital-investissement construit son portefeuille autour de 8 \u00e0 12 participations. Ses frais de gestion \u2014 g\u00e9n\u00e9ralement entre 1,5 % et 2,5\u00a0% des engagements par an \u2014 sont calcul\u00e9s sur la masse totale des capitaux lev\u00e9s, ind\u00e9pendamment de la taille des tickets. La rationalit\u00e9 \u00e9conomique du gestionnaire est claire : \u00e0 nombre de participations constant, le rendement par dossier est d\u2019autant meilleur que le ticket est grand.<\/p>\n

Or, g\u00e9rer une participation de 10 millions de dirhams mobilise autant de formalisme, d\u2019expertise juridique et financi\u00e8re qu\u2019une participation dix fois sup\u00e9rieure. Souvent davantage : les contreparties sur les petits tickets sont souvent moins sophistiqu\u00e9es, moins bien conseill\u00e9es, peu habitu\u00e9es aux exigences de gouvernance d\u2019un fonds institutionnel. L\u2019effort de structuration est plus long, la p\u00e9dagogie plus chronophage, le besoin d\u2019assistance de la soci\u00e9t\u00e9 de gestion plus intense \u2014 pour des enjeux financiers plus modestes. La sortie, dans un march\u00e9 o\u00f9 le segment small et mid cap reste tr\u00e8s largement familial, est moins liquide et moins pr\u00e9visible.<\/p>\n

L\u2019AMIC le reconna\u00eet dans son \u00e9tude strat\u00e9gique publi\u00e9e en mai 2025 avec Strategy& : \u00ab L\u2019absence d\u2019op\u00e9rateurs sp\u00e9cialis\u00e9s sur les tickets interm\u00e9diaires fragilise une partie du tissu \u00e9conomique, notamment les PME en phase de croissance.<\/em> \u00bb Son rapport d\u2019activit\u00e9 2024 confirme le mouvement : le nombre de transactions entre 20 et 100 millions de dirhams est en baisse, qualifi\u00e9 de \u00ab signe de manque d\u2019attrait des fonds pour ce segment \u00bb.<\/em><\/p>\n

La logique des frais de gestion fait le reste.<\/p>\n

La Bourse : le cercle vicieux de la liquidit\u00e9<\/strong><\/p>\n

La Bourse de Casablanca dispose d\u2019un segment d\u00e9di\u00e9 aux entreprises de taille interm\u00e9diaire. Sur le papier, la porte est ouverte. Dans les faits, une petite capitalisation boursi\u00e8re attire structurellement peu d\u2019investisseurs institutionnels \u2014 OPCVM, compagnies d\u2019assurance, fonds de retraite \u2014 qui sont pourtant les acteurs qui font la pluie et le beau temps sur le march\u00e9.<\/p>\n

La raison est m\u00e9canique. Un institutionnel g\u00e9rant plusieurs milliards de dirhams ne peut allouer qu\u2019une fraction limit\u00e9e de son portefeuille \u00e0 une valeur donn\u00e9e. Pour qu\u2019une ligne soit significative dans son portefeuille, il doit investir un montant important. Or, sur une petite capitalisation, un ordre important fait bouger le cours \u2014 c\u2019est ce qu\u2019on appelle l\u2019impact de march\u00e9. L\u2019institutionnel est donc contraint de s\u2019en tenir \u00e0 l\u2019\u00e9cart : le co\u00fbt implicite de la transaction est trop \u00e9lev\u00e9 rapport\u00e9 au volume qu\u2019il peut raisonnablement traiter. Analyser la valeur mobilise des ressources \u2014 un analyste, du temps, un suivi r\u00e9gulier \u2014 pour un volume d\u2019\u00e9changes qui ne justifie pas cet investissement.<\/p>\n

Le r\u00e9sultat est connu : sans institutionnels, le titre manque de volume. Sans volume, la liquidit\u00e9 est faible. Sans liquidit\u00e9, les particuliers eux-m\u00eames h\u00e9sitent \u00e0 entrer \u2014 revendre devient difficile et incertain. Le cercle s\u2019auto-entretient, et l\u2019introduction en bourse perd de sa pertinence pour une entreprise de taille modeste, m\u00eame saine et rentable.<\/p>\n

Le financement des PME par la Bourse au Maroc n\u2019est pas qu\u2019une question de volont\u00e9 politique, c\u2019est un d\u00e9fi d\u2019alignement des incitations \u00e9conomiques. Tant que la structure des co\u00fbts privil\u00e9giera m\u00e9caniquement le volume, la taille restera le premier crit\u00e8re de s\u00e9lection.<\/p>\n

Le march\u00e9 obligataire : les frais fixes comme barri\u00e8re<\/strong><\/p>\n

Emettre des obligations suppose un arrangeur, une documentation juridique, un prospectus ou une note d\u2019information, une relation \u00e9tablie avec des investisseurs qualifi\u00e9s. Ces co\u00fbts sont largement fixes \u2014 ils ne varient pas proportionnellement au montant lev\u00e9. Pour une \u00e9mission de 500 millions de dirhams, ils repr\u00e9sentent une fraction marginale du volume. Pour une \u00e9mission de 50 millions, ils commencent \u00e0 peser. En dessous d\u2019un seuil critique \u2014 que les praticiens du march\u00e9 situent g\u00e9n\u00e9ralement autour de 100 millions de dirhams \u2014 la m\u00e9canique s\u2019inverse : les frais fixes absorbent l\u2019avantage du taux obligataire sur le cr\u00e9dit bancaire, et l\u2019op\u00e9ration perd sa justification \u00e9conomique.<\/p>\n

La structure du march\u00e9 de la dette priv\u00e9e marocain le confirme. Selon la DEPF, 86 % des \u00e9missions obligataires priv\u00e9es sont des obligations non cot\u00e9es, r\u00e9serv\u00e9es aux investisseurs institutionnels. Ce march\u00e9 s\u2019est organis\u00e9 naturellement autour des \u00e9metteurs capables de le remplir \u2014 grandes entreprises, banques, \u00e9tablissements publics. La PME n\u2019en est pas exclue par une r\u00e8gle explicite. Elle l\u2019est par l\u2019arithm\u00e9tique m\u00eame du dispositif.<\/p>\n

C\u2019est l\u2019\u00e9conomie d\u2019\u00e9chelle appliqu\u00e9e \u00e0 la dette.<\/p>\n

Les PME ne sont pas exclues du financement par dysfonctionnement du syst\u00e8me, mais par son bon fonctionnement. Les incitations \u00e9conomiques de chaque acteur financier convergent vers les plus grands tickets. Tant que cette logique pr\u00e9vaudra, le financement des PME restera structurellement contraint, et la question sera moins d\u2019en am\u00e9liorer l\u2019acc\u00e8s que d\u2019en comprendre les limites.<\/p>\n

* Fatima Zohra Bouzoubaa est professionnelle de l\u2019investissement et administratrice de soci\u00e9t\u00e9s<\/strong><\/p>\n

Auteur: Challenge
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