Graph A2<\/strong><\/span>. Evolution du taux USD\/TND depuis le d\u00e9but de 2019 \u2022 Trois principaux d\u00e9terminants expliquent la variation de la valeur du dinar contre les principales devises sur le march\u00e9 des changes, \u00e0 savoir l\u2019\u00e9volution de la parit\u00e9 euro\/dollar sur le march\u00e9 international, la situation de la liquidit\u00e9 en devises sur le march\u00e9 des changes local et les anticipations des op\u00e9rateurs \u00e9conomiques. L\u2019analyse de ces trois d\u00e9terminants permettra d\u2019expliquer les raisons derri\u00e8re le r\u00e9cent raffermissement du dinar.<\/p>\n \u2022 Vu leur r\u00f4le en tant que principales devises de r\u00e8glement pour la Tunisie (plus de 90% des r\u00e8glements ext\u00e9rieurs de l\u2019\u00e9conomie tunisienne), l\u2019\u00e9volution du taux de change euro\/dollar influe celui du dinar, surtout lorsque le mouvement de la parit\u00e9 euro\/dollar prend une forme tendancielle avec de fortes amplitudes de variation. Or, depuis le d\u00e9but de 2019, le taux de change euro\/dollar a \u00e9volu\u00e9 dans une fourchette relativement \u00e9troite, oscillant entre 1.14 et 1.10, ce qui ne peut pas expliquer le retracement important \u00e0 la hausse du dinar, surtout qu\u2019il s\u2019est produit \u00e0 la fois contre l\u2019euro et le dollar, alors que les variations du dinar induites par l\u2019effet de la parit\u00e9 euro\/dollar se distinguent par un mouvement balancier (si l\u2019euro s\u2019appr\u00e9cie contre le dollar, le dinar se d\u00e9pr\u00e9cie par cons\u00e9quent contre l\u2019euro et s\u2019appr\u00e9cie contre le dollar et inversement). L\u2019appr\u00e9ciation simultan\u00e9e du dinar contre \u00e0 la fois l\u2019euro et le dollar ne peut d\u00e8s lors \u00eatre que l\u2019\u0153uvre de facteurs endog\u00e8nes propres au march\u00e9 des changes, en l\u2019occurrence la liquidit\u00e9 en devises et les anticipations des intervenants.<\/p>\n \u2022 La liquidit\u00e9 en devises du march\u00e9 des changes d\u00e9pend de l\u2019\u00e9quilibre entre l\u2019offre et la demande des devises contre le dinar exprim\u00e9es par les op\u00e9rateurs \u00e9conomiques. Le solde de l\u2019offre et de la demande des devises sur le march\u00e9 des changes est une composante de ce que nous convenons d\u2019appeler les D\u00e9penses Nettes en devises de l\u2019\u00e9conomie qui repr\u00e9sentent le solde de tous les r\u00e8glements effectu\u00e9s par les banques tunisiennes \u00e0 travers la BCT au profit de leurs clients au titre des op\u00e9rations commerciales et financi\u00e8res avec l\u2019\u00e9tranger (ce solde ne tient pas compte des d\u00e9penses et recettes du Tr\u00e9sor qui sont effectu\u00e9es directement par le Tr\u00e9sor \u00e0 travers la BCT et qui n\u2019affectent pas le march\u00e9 des changes).<\/em><\/p>\n Graph A3.<\/strong><\/span> D\u00e9penses nettes 8 mois (En millions de USD) L\u2019analyse du solde des d\u00e9penses nettes montre que ce dernier a \u00e9t\u00e9 d\u2019environ 1 940 millions de dollars au cours des 8 premiers mois de 2017, il a baiss\u00e9 \u00e0 1 216 millions de dollars au cours de la m\u00eame p\u00e9riode en 2018, puis en 2019 il a affich\u00e9 un solde positif de l\u2019ordre de 873 millions de dollars. Cette dynamique a g\u00e9n\u00e9r\u00e9 des exc\u00e9dents de liquidit\u00e9 en devises sur le march\u00e9 des changes et a entretenu une sorte de cercle vertueux ayant soutenu l\u2019appr\u00e9ciation du dinar. Ces exc\u00e9dents de devises s\u2019expliquent par :<\/p>\n \u2022 Toujours du c\u00f4t\u00e9 de l\u2019offre, le retour \u00e0 l\u2019appr\u00e9ciation du dinar a contribu\u00e9 \u00e0 att\u00e9nuer les anticipations n\u00e9gatives des agents \u00e9conomiques, et est en train de stimuler des ventes croissantes \u00e0 partir des comptes professionnels en devises par des op\u00e9rateurs ayant des besoins en dinar et n\u2019ayant plus le m\u00eame acc\u00e8s facile au cr\u00e9dit bancaire. Les avoirs en devises dans les comptes des banques aupr\u00e8s de la BCT (comptes devises des interm\u00e9diaires agr\u00e9\u00e9s-DIA) ont accus\u00e9 une baisse sensible de pr\u00e8s de 2 milliards de dinars sur la p\u00e9riode mars-juillet 2019, due entre autres \u00e0 la cession des devises par les d\u00e9tenteurs des comptes professionnels en devises.\u00a0<\/p>\n Graph A4.<\/strong><\/span> Avoirs en devises dans les comptes DIA (En millions de dinars) \u2022 La demande de devises est rest\u00e9e certes \u00e9lev\u00e9e, en relation avec la persistance du d\u00e9ficit commercial, mais avec une dynamique de stabilisation \u00e9vidente \u00e0 la faveur de la baisse progressive du d\u00e9ficit commercial qui s\u2019est \u00e9tabli au 31 ao\u00fbt 2019 \u00e0 environ 4 319 millions de dollars contre 4 802 million de dollars \u00e0 la m\u00eame date en 2018, affichant ainsi une baisse de\u00a0 483 millions de dollars, ce qui contraste de mani\u00e8re claire avec la dynamique du commerce ext\u00e9rieur observ\u00e9e en 2017 et 2018, lorsque le d\u00e9ficit commercial s\u2019est creus\u00e9 de plus de 580 millions de dollars durant les 8 premiers mois de 2018 comparativement \u00e0 2017\u00a0 (le d\u00e9ficit commercial a \u00e9t\u00e9 d\u2019environ 4 216 millions de dollars au 31 ao\u00fbt 2017). L\u2019inflexion \u00e0 la baisse du d\u00e9ficit commercial est directement li\u00e9e \u00e0 la forte d\u00e9pr\u00e9ciation du dinar enregistr\u00e9e durant les ann\u00e9es 2017-2018 et au resserrement mon\u00e9taire actif entrepris par la BCT depuis 2018.<\/p>\n En effet, la partie des d\u00e9penses nettes de l\u2019\u00e9conomie tunisienne sensibles \u00e0 la variation du taux de change du dinar a baiss\u00e9 de plus de 50% au cours des 8 premiers mois de 2018 comparativement \u00e0 la m\u00eame p\u00e9riode en 2017, passant d\u2019environ 3 milliards de dollars \u00e0 1,4 milliard de dollars et a affich\u00e9 un solde positif au terme des 8 premiers mois de 2019 d\u2019environ 580 millions de dollars. Cela montre clairement la contribution de la d\u00e9pr\u00e9ciation du dinar dans la diminution du train des d\u00e9penses en devises de l\u2019\u00e9conomie tunisienne.<\/p>\n De plus, une bonne partie des achats de devises effectu\u00e9s par les agents \u00e9conomiques a \u00e9t\u00e9 financ\u00e9e par des cr\u00e9dits en dinar obtenus aupr\u00e8s du secteur bancaire, m\u00eame en mettant pour certains cas des devises en gage. Or, les hausses successives des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat directeurs de la BCT effectu\u00e9es depuis 2018 avec des amplitudes importantes (+275 pb depuis mars 2018), sont en train de contribuer \u00e0 freiner ce genre d\u2019arbitrages.<\/p>\n Graph A5.<\/strong><\/span> Evolution des taux d\u2019int\u00e9r\u00eat et du taux d\u2019inflation Graph A6.<\/strong><\/span> Evolution du volume global de refinancement La demande d\u2019importation a \u00e9t\u00e9 aussi astreinte par les diff\u00e9rentes mesures entreprises par la BCT sur le plan du refinancement, notamment le ratio Loan-to-Deposit, la r\u00e9duction progressive des refinancements via le canal des swaps et la fen\u00eatre de refinancement de\u00a0 6 mois qui a donn\u00e9 plus d\u2019\u00e9lan aux financements au profit des secteurs productifs. Apr\u00e8s avoir suivi un rythme de progression tr\u00e8s rapide depuis 2017 fr\u00f4lant les 17 milliards de dinars en mars 2019, le volume de refinancement a \u00e9t\u00e9 contenu de mani\u00e8re graduelle pour le ramener \u00e0 moins de 14 milliards de dinars actuellement, ce qui a contribu\u00e9 \u00e0 mieux rationaliser l\u2019activit\u00e9 d\u2019octroi de cr\u00e9dits par les banques.<\/p>\n \u2022 Cette dynamique d\u2019offre et de demande de devises sur le march\u00e9 des changes s\u2019est traduite par l\u2019accumulation par les banques teneurs de march\u00e9 (TDM)(1)<\/strong><\/sup><\/span> depuis la mi-f\u00e9vrier 2019 de positions de change quotidiennes longues qui ont fr\u00f4l\u00e9 par journ\u00e9e des pics de\u00a0 100 millions de dollars, avec une moyenne de +50 millions de dollars au cours de la p\u00e9riode f\u00e9vrier\/ao\u00fbt 2019, contre une moyenne de -200 millions de dollars (positions de change courtes) au cours de la m\u00eame p\u00e9riode en 2018. Lorsque les banques accumulent des positions de change longues cela signifie que les recettes en devises commerciales et financi\u00e8res de l\u2019\u00e9conomie tunisienne (en dehors du Tr\u00e9sor) c\u00e9d\u00e9es contre dinar sur le march\u00e9 des changes ont permis de couvrir toutes les d\u00e9penses en devises de l\u2019\u00e9conomie financ\u00e9es par des achats en devises contre dinar sur le march\u00e9 des changes (en dehors du Tr\u00e9sor), et ont g\u00e9n\u00e9r\u00e9 en plus des exc\u00e9dents de liquidit\u00e9 accumul\u00e9s par les banques sous forme de positions de change longues.\u00a0\u00a0\u00a0\u00a0<\/p>\n Graph A7.<\/strong><\/span> Position totale des banques TDM (En millions de USD) La situation d\u2019exc\u00e9dents de liquidit\u00e9 en devises sur le march\u00e9 des changes a conduit la BCT \u00e0 intervenir sur le march\u00e9 depuis le mois d\u2019avril seulement dans le sens de l\u2019achat de devises contre dinar aupr\u00e8s des banques, ce qui a permis de renforcer le stock des r\u00e9serves nettes de la BCT de plus de 700 millions de dollars (Pour le seul mois d\u2019ao\u00fbt, la BCT a achet\u00e9 230 millions de dollars contre dinar aupr\u00e8s des banques), alors que durant la m\u00eame p\u00e9riode en 2018 la BCT a c\u00e9d\u00e9 sur le march\u00e9 une enveloppe de 827 millions de dollarspour att\u00e9nuer le gap de liquidit\u00e9 en devises et lisser la forte d\u00e9pr\u00e9ciation du dinar. En 2017, les ventes de devises sur le march\u00e9 des changes par la BCT durant la p\u00e9riode avril\/ao\u00fbt ont \u00e9t\u00e9 de 1 238 millions de dollars.<\/p>\n Graph A8.<\/strong><\/span> Vente\/Achat de devises par la BCT sur le march\u00e9 des changes (En millions de USD)<\/em><\/p>\n \u2022 Cette dynamique de change met au fait en exergue la r\u00e9forme du march\u00e9 des changes introduite depuis 2012 qui a eu pour objectif de faire \u00e9voluer le r\u00e9gime de change du dinar pour mieux contenir les chocs de la balance des paiements et assurer un nouveau mode de fonctionnement du march\u00e9 qui favorise l\u2019autor\u00e9gulation des d\u00e9s\u00e9quilibres. Le nouveau syst\u00e8me de change du dinar pr\u00e9sente aujourd\u2019hui les avantages suivants :\u00a0\u00a0<\/p>\n (1) Le march\u00e9 des changes compte actuellement 10 TDM homologu\u00e9s par la BCT. Les 10 TDM repr\u00e9sentent plus de 80% du volume des transactions sur le march\u00e9 des changes.<\/em><\/span><\/p>\n Lire aussi<\/strong><\/p>\n![\"\"](\"\/uploads\/FCK_files\/Graph-A1.jpg\")
<\/em><\/p>\n![\"\"](\"\/uploads\/FCK_files\/Graph-A2.jpg\")
<\/em><\/p>\n![\"\"](\"\/uploads\/FCK_files\/Graph-A3.jpg\")
<\/em><\/p>\nDu c\u00f4t\u00e9 de l\u2019offre de devises<\/h2>\n
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![\"\"](\"\/uploads\/FCK_files\/Graph-A4.jpg\")
<\/em><\/p>\nDu c\u00f4t\u00e9 de la demande de devises<\/h2>\n
![\"\"](\"\/uploads\/FCK_files\/Graph-A5.jpg\")
<\/em><\/p>\n![\"\"](\"\/uploads\/FCK_files\/Graph-A6.jpg\")
<\/em><\/p>\n![\"\"](\"\/uploads\/FCK_files\/Graph-A7.jpg\")
<\/em><\/p>\n![\"\"](\"\/uploads\/FCK_files\/Graph-A8.jpg\")
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